Geniş Kapsamlı Sermaye Piyasası Mevzuatı ve Meslek Kuralları

Girişim Sermayesi Yatırım Fonlarına İlişkin Esaslar Tebliği (III-52.4): GSYF Yapısı, Nitelikli Yatırımcı, %80 Kuralı ve Kaynak Taahhüdü

Girişim Sermayesi Yatırım Fonları (GSYF) – III-52.4

Bu konu yatırım fonları içinde en stratejik ve en “geleceğe yatırım” hissi veren alanlardan biridir. Ama burada mesele sadece start-up romantizmi değildir. Asıl mesele; nitelikli yatırımcıdan kaynak toplayan, tüzel kişiliği bulunmayan, girişim şirketlerine yatırım yapan ve yüksek uzmanlıkla yönetilen özel fon yapısıdır.

1) GSYF Nedir?

Girişim sermayesi yatırım fonu; Kanun hükümleri uyarınca nitelikli yatırımcılardan katılma payı karşılığında toplanan para ya da iştirak paylarıyla, pay sahipleri hesabına, inançlı mülkiyet esaslarına göre, Tebliğ’de belirtilen varlık ve işlemlerden oluşan portföyü işletmek amacıyla, Kuruldan faaliyet izni alan belirli portföy yönetim şirketleri tarafından bir içtüzük ile süreli olarak kurulan ve tüzel kişiliği bulunmayan malvarlığıdır.

En sade anlatımla: GSYF = Nitelikli yatırımcıdan kaynak toplayıp girişim şirketlerine yatırım yapan özel fon yapısı

Akılda Kalıcı Cümle

GSYF = Start-up / girişim yatırımı yapan, tüzel kişiliği olmayan, nitelikli yatırımcı fonu

2) Nitelikli Yatırımcı Rejimi

GSYF katılma payları, herkese açık ürün mantığıyla düşünülmez. Bu fonlar nitelikli yatırımcıya yöneliktir.

Bunun nedeni açıktır:

• Girişim yatırımları yüksek belirsizlik taşır,
• Likiditesi düşüktür,
• Değerleme daha karmaşıktır,
• Çıkış süresi daha uzundur.

Yani mevzuat burada “her yatırımcıya uygun ürün” değil; “niteliği uygun yatırımcıya açık ürün” yaklaşımı benimser.

Sınav Kancası

GSYF herkese satılmaz.
GSYF = nitelikli yatırımcı ürünü

3) Tüzel Kişiliği Bulunmayan Malvarlığı Yapısı

GSYF’nin çok kritik yönlerinden biri, tüzel kişiliği bulunmayan bir malvarlığı olmasıdır. Bu ifade küçücük görünür ama hukukî anlamı büyüktür.

Bu yapı bize şunu söyler:

• Fon şirket değildir,
• Fon malvarlığı kurucu yapıyla karıştırılamaz,
• Yatırımcılar katılma payı üzerinden hak sahibidir.

Çok Kritik Ayrım

GSYF bir şirket değildir; fon malvarlığıdır.

4) Fonun Süreli Kurulması

Metinde fonların süreli olarak kurulduğu ve sürenin içtüzük ile ihraç belgesinde yer aldığı belirtilmektedir. Bu da çok mantıklıdır. Çünkü girişim sermayesi yatırımı, doğal olarak yatırım-yetiştirme-çıkış döngüsüne dayanır.

Yani GSYF çoğu zaman açık uçlu sonsuz bir yapı değil; yatırım tezi olan ve çıkış planı taşıyan bir fondur.

5) Fonun Malvarlığı ve Fon Toplam Değeri

Fon toplam değeri, portföydeki varlıkların ilgili düzenlemelere göre değerlenmesi sonucu bulunan portföy değerine, varsa diğer varlık ve alacakların eklenmesi ve borçların düşülmesi suretiyle ulaşılan değerdir.

Bu tanım bize şunu öğretir: Fon değeri sadece “eldeki girişim şirketi payı” değildir; bütün aktif-pasif dengesinin sonucudur.

6) Bağımsız Portföy Saklayıcısı Zorunluluğu

Metinde GSYF portföyündeki varlıkların uluslararası uygulamalara paralel şekilde bağımsız bir portföy saklayıcısı tarafından saklanması gerektiği belirtilmektedir. Bu, güven mimarisinin en önemli parçalarından biridir.

7) Kaynak Taahhüdü Sistemi

GSYF’lerde klasik “parayı bugün yatır, yarın fon çalışsın” mantığı her zaman geçerli değildir. Kaynak taahhüdü sistemi, bu alanın en ayırt edici başlıklarından biridir.

Metne göre nitelikli yatırımcılardan tahsil edilecek toplam kaynak taahhüdünün asgari tutarı 75 milyon TL olarak belirlenmiştir. Bu kaynak taahhüdü, fonun kuruluşunu takiben 2 yıl içinde yerine getirilecek; portföy ise bunu izleyen 2 yıl içinde oluşturulabilecektir.

Sınav Kancası

75 milyon TL kaynak taahhüdü
2 yıl taahhüdün toplanması + 2 yıl portföyün kurulması

8) Temsil Yetkisi ve Performans Ücreti

Metinde GSYF’nin, kurucusu portföy yönetim şirketi yönetim kurulu tarafından veya yönetim kurulunca belirlenecek bir ya da daha fazla murahhas üye tarafından temsil edilebileceği belirtilmektedir.

Ayrıca portföyün girişim sermayesi yatırımlarından oluşan bölümüne ilişkin performans ücretinin alınıp alınmayacağı hususunun, fon içtüzüğü ve ihraç belgesinde serbestçe belirlenebileceği ifade edilmektedir.

9) Girişim Şirketi Kavramı

Bu bölümün en kritik alanlarından biri de “girişim şirketi”nin ne olduğudur. Çünkü her şirket girişim şirketi sayılmaz.

Metinde; son yıllık finansal tablolarına göre aktif toplamının en az %40’ı gayrimenkul ve/veya gayrimenkule dayalı varlıklardan oluşan şirketler ile esas faaliyet konusu müteahhitlik olan şirketlerin girişim şirketi olarak değerlendirilmeyeceği belirtilmektedir.

Yani sınav tuzağı çok nettir: Her büyüme potansiyeli olan şirket = girişim şirketi değildir.

10) Girişim Sermayesi Yatırımlarına İlişkin %80 Kuralı

Fonun toplam değerinin en az %80’inin bir veya birden fazla girişim sermayesi yatırımından oluşması zorunludur. Bu kural, GSYF’nin adının içeriğini gerçekten taşımasını sağlar.

11) Yatırım Sınırlamaları ve Aykırılıklarda Tedbirler

GSYF yatırım alanı geniş gibi görünse de sınırsız değildir. Yatırım sınırlamaları, fonun girişim sermayesi odağından kopmamasını ve yatırımcıya vaat edilen profile uygun kalmasını sağlar.

Aykırılık durumlarında uygulanacak tedbirlerin ayrıca düzenlenmesi de bu disiplinin göstergesidir.

12) Portföyde Yer Alamayan Araçlar

Metindeki örnek soruda da açıkça görüldüğü üzere, yatırım amacıyla yapılan türev araç işlemlerinin nakit teminatları fon portföyüne dahil edilemez. Buna karşılık yatırım fonu katılma payları, repo-ters repo işlemleri, vadeli mevduat ve katılma hesabı ile borsada işlem gören ortaklıkların payları belirli çerçevede portföyde yer alabilir.

13) Fon Bilgilendirme Dokümanları ve Pazarlama

GSYF yatırımcısı zaten nitelikli yatırımcı olsa bile, bilgiye dayalı karar verme ihtiyacı ortadan kalkmaz. Bu nedenle bilgilendirme dokümanları, ihraç belgesi ve pazarlama esasları önemlidir.

Özellikle burada fonun yapısı, stratejisi, riskleri ve kaynak çağrısı mantığı açık biçimde anlaşılmalıdır.

14) Farklı Pay Grupları, Satış, İade ve Devir

GSYF’lerde farklı pay grupları oluşturulabilmesi, satış-iade-devir rejiminin ayrı düzenlenmesi ve yatırımcılar arası devre ilişkin esaslar, bu fonların klasik günlük likit ürünlerden ne kadar farklı olduğunu gösterir.

15) Risk Yönetim Sistemi

Girişim yatırımı, borsada anlık fiyat görebildiğin yatırım kadar kolay ölçülemez. Bu nedenle risk yönetim sistemi bu fonda daha da kıymetlidir.

Çünkü girişim şirketi riski; finansal risk, yönetim riski, teknoloji riski, pazar riski ve çıkış riski gibi çok katmanlı alanlara yayılır.

16) Pay Sahipliği Sözleşmesi

Bu başlık sıradan yatırım fonlarında bu kadar belirgin değildir. Ama girişim sermayesi yatırımında, ortaklık ilişkileri ve yönetim hakları çok daha önemli olduğu için pay sahipliği sözleşmesi ayrıca düzenlenmiştir.

17) Kredi Sınırı ve Katılma Payı Alımına Finansman Sağlanmaması

GSYF’de kaldıraç ve finansman yapısı da önemlidir. Özellikle katılma payı alımına finansman sağlanmaması gibi hükümler, yapay talep ve sistem içi menfaat bozulmalarını önleme mantığı taşır.

18) KAP Sayfası ve İlan Rejimi

Fonlar için KAP sayfası oluşturulması, bu sayfada özet ve genel bilgilerin doldurulması, fon bilgilendirme dokümanları, ihraç sözleşmeleri, tadil metinleri ve finansal raporların KAP’ta ilan edilmesi zorunludur. Ancak Yatırım Fonları Tebliği’ndeki KAP ilan yükümlülüklerine ilişkin diğer hükümler bu fonlar için uygulanmaz.

19) Tasfiye ve Sona Erme

Fonun sona ermesinde ve tasfiyesinde, Kurulun yatırım fonlarına ilişkin düzenlemeleri kıyasen uygulanır. Bu da bize şunu söyler: GSYF özel bir fondur; ama tamamen başıboş ve sistem dışı değildir.

20) Diğer Hükümler ve İnce Detaylar

Bu fonlar için Yatırım Fonları Tebliği’ndeki KAP ilan hükümlerinin tamamı uygulanmaz; sadece özel ilan rejimi işletilir. Ayrıca portföyde yer alabilecek ve yer alamayacak araçlar, nitelikli yatırımcı satışı ve kaynak taahhüdü yapısı bu fonu çok özel hale getirir.

Sık Yapılan Hata

GSYF’yi “start-up fonu işte” diye basitleştirmek yanlıştır. Doğru yaklaşım: GSYF = nitelikli yatırımcıya satılan, tüzel kişiliği olmayan, kaynak taahhüdüyle çalışan ve girişim yatırımlarına odaklı özel fon rejimi

21) Konunun Final Özeti

• GSYF, nitelikli yatırımcılardan katılma payı karşılığında kaynak toplayan, tüzel kişiliği bulunmayan malvarlığıdır.
• Fon süreli kurulur ve süresi içtüzük ile ihraç belgesinde yer alır.
• Bağımsız portföy saklayıcısı zorunludur.
• Toplam kaynak taahhüdünün asgari tutarı 75 milyon TL’dir; 2+2 yıllık yapı önemlidir.
• Fon toplam değerinin en az %80’i bir veya birden fazla girişim sermayesi yatırımından oluşmalıdır.
• Her şirket girişim şirketi sayılmaz; gayrimenkul ağırlıklı ve müteahhitlik şirketleri kural olarak dışarıda kalır.
• Pay sahipliği sözleşmesi, risk yönetimi, değerleme ve KAP ilan rejimi bu konunun kritik detaylarıdır.
• Portföyde yer alamayan araçlara ilişkin ayrıntılar sınavlarda özellikle sorulabilir.